Ces entreprises à forte croissance rencontrent des difficultés à être financées du fait leur difficultés à être évaluées par les investisseurs (temps longs et incertains pour déboucher sur l’industrialisation et la commercialisation).
⇒ Définition du terme start-up
♦ Deux catégories d’entreprises permettent d’approcher la notion de start-up qui ne constituent pas une catégorie statistique ; elles sont appréhendées en croisant différents concepts : un taux de croissance annuel moyen des effectifs salariés sur trois ans supérieur à 10% et un effectif d’au moins dix salariés au début de la période de croissance. Parmi ces entreprises en forte croissance, une entreprise est dite « gazelle » si elle est âgée de quatre à cinq ans en fin de période de croissance.
En 2017, les entreprises à forte croissance représentaient 10,7% des entreprises de plus de dix salariés en France (contre 10,9% en Allemagne et 11,5% au Royaume-Uni), en augmentation significative entre 2012 et 2017 (+1,7 point). Elles ne représentaient toutefois que 9,4% de l’emploi des entreprises de plus de dix salariés, contre 13,6% en Allemagne et 19,3% au Royaume-Uni), et 15,2% de la moyenne de l’Union européenne.
La taille de ces entreprises est ainsi significativement plus faible en France qu’ailleurs. 16,6% opèrent dans le secteur informatique et communication.
♦ En France, une autre approche existe pour appréhender le champ des start-ups, de nature plus administrative ; il s’agit des Jeunes Entreprises Innovantes (JEI). Le dispositif cible les PME de moins de huit ans ayant une forte activité en R&D. En 2017 on dénombrait 3 202 JEI, exerçant principalement dans le secteur des services (45% des JEI opèrent dans les technologies de l’informatique et des communications et 39% dans les activités spécialisées, scientifiques et techniques).
⇒ Dans les secteurs de start-ups, les entreprises françaises ont un taux de survie plus élevé que dans les autres pays européens.
S’il n’existe pas aujourd’hui de statistiques sur la pérennité des start-ups en comparaisons internationales, Il est toutefois possible de comparer le taux de survie des entreprises qui exercent dans les secteurs où la proportion de JEI et d’entreprises en forte croissance est très élevée : dans le secteur de l’informatique et communication, la France se classe au deuxième rang parmi les voisins immédiats (Belgique, Espagne, Italie, Royaume-Uni et Suède) avec un taux de survie à trois ans à 89,4%, derrière la Belgique (90%) et devant le Royaume-Uni (66,2%).
⇒ Un financement difficile des start-ups
♦ Les start-ups, surtout constituées d’actifs intangibles, sont difficiles à évaluer par les investisseurs. Leur bilan est principalement composé d’actifs intangibles (brevets, logiciels, capital-humain) dont la valeur est difficilement récupérable, contrairement à celle des actifs tangibles (usines, machines, terrains, etc.). Les actifs incorporels présentent aussi des rendements plus incertains. D’où la difficulté pour les banques et les investisseurs de répondre.
♦ Ces spécificités les fragilisent pendant la phase d’industrialisation et se traduisent par une forte mortalité (après les trois premières phases de développement que sont l’incubation, l’amorçage et le début de la phase de démarrage). Les besoins en trésorerie pour faire face au cycle d’exploitation et aux investissements sont importants ; le phénomène de « vallée de la mort » se manifeste ainsi par des flux de trésorerie négatifs au cours de premiers exercices comptables.
⇒ L’intervention du capital risque
♦ Le capital-risque répond aux problèmes de financement des start-ups : en amont de la décision d’investissement, les investisseurs en capital-risque instruisent conjointement les décisions d’allocation de leurs fonds (« tours de table syndiqués ») afin de partager l’information et diversifient le risque en multipliant les prises de participations.
Après l’allocation des fonds et afin de limiter le risque de mauvaise gestion de la trésorerie, les contrats d’investissement prévoient des clauses permettant aux investisseurs d’augmenter ultérieurement leur part aux fonds propres, diminuant symétriquement celle des entrepreneurs si des cibles opérationnelles n’ont pas été respectées.
Cela permet aux investisseurs de s’assurer d’une bonne exécution des opérations, en conformité avec le plan d’affaires validé au moment de la prise de participation.
L’échelonnement dans le temps des fonds, investis par tours de table successifs, maintient par ailleurs la pression sur les entrepreneurs, les investisseurs pouvant décider de s’abstenir de réinvestir ultérieurement.
⇒ L’évolution du capital risque
♦ En pratique, l’industrie du capital-risque fait intervenir un ensemble d’acteurs hétérogènes au long du parcours de croissance des start-ups, définissant ainsi un « continuum de financement :
-L’incubation financée par le love money (20 à 50K€),
-L’amorçage financé par des business angels, le crowdfunding, les pouvoirs publics (50-500K€),
-Le démarrage (early stage) financé par les sociétés de capital-risque spécialisées, les fonds de corporate venture, ou l’achat par un grand groupe (série A et B, 500K€ à 10M€),
-la croissance, financée par les sociétés de capital-risque spécialisées, les fonds de corporate venture, ou l’achat par un grand groupe (série C et D, 10M€-100M€).
♦ Au cours des dernières années, l’industrie du capital risque a crû de manière sensible sous l’impulsion de Bpifrance avec des levées de fonds de 5,4 Md€ en 2020 (+198% depuis 2015, plaçant la France en 2ème position européenne après le Royaume-Uni, malgré une certaine faiblesse sur le segment late stage en valeur absolue (en 2020, 2,4 Md€ vs 6,5 Md€ au Royaume-Uni, 3,7 Md€ en Allemagne).
En 2019, les start-ups européennes (34 Md$ en 2 893 opérations) ont levé près de quatre fois moins de fonds que les start-ups américaines (126 Md$ levés en 8 712 opérations) et près de deux fois moins que les start-ups asiatiques (56,8 Md$ levés en 2 645 opérations). Le déficit d’accès au capital risque concerne surtout les levées de fonds importantes (late stage). La taille médiane d’une levée de fonds late stage était aux T3 2020 deux fois plus importante aux États-Unis qu’en Europe (Royaume-Uni inclus).
Ceci s’explique notamment par les plus faibles encours des fonds de retraite présents en Europe et la plus forte aversion au risque des investisseurs institutionnels européens, sous-exposés aux valeurs technologiques (7% des encours des organismes de placement en assurance-vie en France contre 19% des encours des acteurs américains par exemple). Cette moindre allocation peut s’expliquer aussi par les règles prudentielles applicables aux assureurs qui pénalisent leurs investissements en actions non cotées.
⇒ Les prises de participations dans les start-ups françaises répondent-elles à une volonté de prédation ?
Selon une étude conduite pour la DG du Trésor, les acquisitions de start-ups n’ont aucun impact sur la performance R&D de l’entreprise, mais elles améliorent significativement ces performances : hausse significative du chiffre d’affaires (+38%) et des exportations (+44%), des effectifs (+12%). L’acquisition permet d’accélérer le processus d’industrialisation de l’innovation portée par la start-up.
6% seulement des acquisitions seraient prédatrices.
Pour en savoir davantage : Trésor-Éco n° 276 (Février 2021), ” Captial-risque et développement des start-ups françaises ” (economie.gouv.fr)